利世民- 蘋果日報 (利字當頭, B16, 28/10/2010)
美國時間星期一晚,美國政府拍賣包含通脹補償的5年期國債,也就是俗稱的TIPS(Treasury Inflation Protected Securities)。
教科書的解釋,由於美國國債理論上沒有違約風險,TIPS也包含了通脹補償的部份,所以沒有通脹風險;剩下TIPS的孳息率,理論上就是在沒有通脹,也沒有違約風險等因素下,每100元平均,可得到的實質利率。
TIPS罕見負利率
今次TIPS的拍賣結果,孳息率為負0.55厘。這種實質的負利率,違反了經濟學常識,面對這超自然現象,大家惟有將教科書的理論,統統拋到一旁,自說自話。
有人說,因為TIPS的孳息率與通脹掛鈎,TIPS的負孳息率,其實是通縮的訊號。也有人持相反意見,認為TIPS的負孳息率,反映了下周聯儲局可能會公佈的QE2,是通脹的訊號。
一幫看通脹,一幫看通縮,兩幫肯定有一家是錯。又或者兩幫同樣超錯?事實上,TIPS既然是Inflation Protected,除非市場認為當中用來計算通脹補償的CPI,不能有效反映真正通脹,否則通脹通縮都不是TIPS所反映的變數。
事實是驗證理論的唯一標準,為甚麼大家不看看數據?03年至06年,TIPS的孳息率,平均為1.27厘,上落在0.3厘左右。到06年大市開車,那年TIPS的孳息率升到2.28厘。一直到07年6月, TIPS的孳息率在2.65厘現頂,之後一直急跌到08年3月的0.23厘;但在08年11月救市方案出台,TIPS的孳息率又飆升到3.69厘。一個月後,又回到比較中庸的1.76厘。
TIPS孳息率由09年第四季的1厘左右,一直下跌到最近的零利率。唯一合理解釋是市場氾濫資本的嚴重程度,令資本的成本降到近乎零,可是資本又無法投入有效的用途。
TIPS孳息率到出現負數,對不起,我不知道要怎樣去理解。究竟資本在怎樣的環境,才可是Counter-productive甚至破壞性的地步呢?
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